宜华健康医疗股份有限公司（证券代码：000150，以下简称宜华健康）于2016年6月29日召开第六届董事会第三十三次会议，审议通过了《关于公司与相关方签订〈关于亲和源股份有限公司的股权收购协议书〉的议案》，公司董事会同意公司与上海浦东新区康桥镇集体资产管理有限公司、周星增、奚志勇、TBP Nursing Home Holdings （H. K.） Limited、上海亲和源置业有限公司（以下简称亲和源置业）、亲和源股份有限公司签订了《关于亲和源股份有限公司的股权收购协议书》，根据收购协议，公司拟以支付现金的方式购买康桥资产、周星增、TBP合计持有的亲和源股份116660000股，占亲和源58.33%的股权。各方同意本次58.33%标的股权交易价格协商确定为40831万元。

    至此，亲和源登陆资本市场案，有了一个阶段性的结局。在此之前，亲和源曾一直谋求上市，但因收益率达不到创业板的要求而未能在创业板上市，也因其未能盈利而在新三板挂牌中接连失利。在“皆大欢喜”的公告中，也有两个段落的描述格外显眼。

    业绩承诺及保证[1]，奚志勇承诺，亲和源未来盈亏情况如下：2016年亏损不超过3000万元、2017年亏损不超过2000万元、2018年亏损不超过1000万元、2019年净利润不低于2000万元、2020年净利润不低于4000万元、2021年净利润不低于6000万元、2022年净利润不低于8000万元、2023年净利润不低于10000万元。净利润指亲和源合并报表中扣除非经常性损益后归属于所有股东的税后净利润。

    本次购买资产的定价依据[2]，目前，亲和源尚未盈利，主要是由于亲和源旗下新项目尚在培育期，前期投人和财务费用较高。公司本次收购亲和源控股权的战略目标，在于通过整合亲和源，与公司医疗健康产业相融合，逐步构建体系完整、竞争力突出的养老产业生态圈。亲和源不但系最早一批探索商业化社区养老在我国实践的先驱企业，而且通过近十年的探索和实践已经获得市场认可的宝贵成功经验，从而总结出一套系统化的适用中国市场规律的养老体系与标准；同时，亲和源的品牌效应突出，以其品牌为依托的商业化养老社区平台已粗具规模，具有先发优势，为公司后续打造养老产业链奠定重要基础。因此，结合本公司的发展战略目标、亲和源在养老产业的优势和其创始人的业绩承诺等情况，经交易各方友好协商，确定本次拟收购的亲和源58.33%股权的价格为40831万元。

    剔除资本市场运作故事的因素[3]，在亲和源养老社区建成近10年后，终于成功登陆资本市场，不失为国内养老产业（特别是养老地产）的一大亮点和幸事。但这一商业模式的创新——尤其是所谓“有产权性质的养老卡”，自其推广之初，就面临“合法性”和“可持续性”的双面质疑。在长周期的地价上涨和服务业收费上涨的背景下，“合法性”和“可持续性”的问题变得越发模糊，但“音乐终究会停止”[4]，一旦周期发生逆转，或许又将是一个通过资本运作，让大众投资者（普通股民）接盘的经典案例。

    一、商业模式创新——“有产权性质的养老卡”

    亲和源老年公寓构想于2003年，组建于2005年，建成于2007年。其坐落于上海市南汇地区（现浦东新区）康桥镇，占地面积8.4公顷，建筑面积10万平方米。总投资额近6亿元，委托经验丰富的日本GLAnet公司进行规划方案设计，是一个以会员制为主要形式，融居家养老和机构养老为一体的中、高档的养老社区。

    老年公寓部分由12幢多层电梯楼组成，公寓设838套居室，可供1600位左右的老年人享用。居室分为小套、中套、大套三种类型，实用面积由45到90平方米不等。每幢公寓楼都有自己的“管家”，并配有全方位配套的硬软件设施、生态型的户外环境、专业化的医疗服务，如专业护理医院、配餐中心、老年大学、标准的门球场、迷你高尔夫球场等。

    其商业运作中最为有名的，就是“会员制运营模式”，或其自身宣传时所销售的“有产权性质的养老卡”。

    会员卡分A卡（永久卡、不记名卡）和B卡（终身卡、记名卡）两种，都可以分三年期支付。一期购买时，需要在2008年年底前支付首付，分期付款的利率则参照公积金的贷款利率。房型分为大中小三种：大户型面积120平方米、中户型面积72平方米、小户型面积为58平方米。

    A卡（永久卡、不记名卡）：缴费金额较高的A卡可以继承，作为遗产留给子女（但人住需要满足年龄条件），也可以转让，转让价格自定，也可按原价委托亲和源在一个月内代为转让，人住小区后每年须根据房型大小缴纳2.98万到6.98万元不等的年费，不记名卡有效期与房屋土地使用年限相同。大中小套永久性会员卡目前均为89万元（2008年一期销售时为50万元），年费分别为大户型6.98万元、中户型3.98万元、小户型2.98万元。

    B卡（终身卡、记名卡）：只限个人终身使用，终身会员卡的大户型价格为88万元、中户型为55万元、小户型为45万元，每年年费均为2.98万元，虽不可转让，但若人住未满15年，余额可折算后部分退还给家属。退款的计算方式为：卡费-[卡费/180（月）×乙方实际居住时间（月）]。

    购买这种会员制养老卡，无论永久或终身，均不受房产限购令的影响，唯一的限制在于，无论首次购买或转让，人住该社区的男性必须满60岁，女性满55岁，是企业和会员卡持有人之间的一种合同安排。目前，受康桥镇的房屋均价持续上涨等一系列原因的刺激[5]，各类会员制养老卡的出售及转让价格也一直攀升，其中最受追捧的A卡中户型和B卡大户型，更是一卡难求。

    亲和源的会员制运营模式是不同于传统养老机构的创新之举。与传统分期收取服务费维持运营的传统养老机构相比，亲和源模式最大的不同在于一次性收取多年居住租金。

    从实际效果来看，会员卡的售价就足以回收房屋的建设成本，而每年所交的管理费则是长期稳定的主要利润来源。除此之外，会员资格的不断升值，也使亲和源的开发商可以分享地价上升的利好，以A卡为例，一位老人在2008年以50万元价格人住第一期公寓，2011年时已涨至89万元，而到2016年则变成了一卡一价（据称最近一次A卡转让，价值早已过百万），管理费也逐渐增加。会员卡和管理费每年将调价两次，主要和市场销售策略有关，因此只要能不断发展新的会员，就可以实现盈利。

    上海亲和源眼下的盈利模式中，除了会员费，很大一部分来源于资产本身的升值，这种双收模式被认为是一种“神奇的资产魔方”，通过出售公寓的使用权，回笼了开发成本，剩余的产权，为其赢得了增值空间，而不断增加的养老服务经验，也正在转化为人员培训和品牌服务的输出。

    二、 “合法性”争议

    有产权性质的养老卡——从法律定性而言，去除掉“养老”的功能性修饰外，“有产权性质”和“卡”构成了两个法律范畴内的争议。

    所谓“有产权性质”，“产权”一词并不是法律上的概念，其内涵和外延类似于《物权法》中，有关所有权或用益物权的定义。在经济学上，对“产权”有着更广泛的应用[6]。而在民众的意识中，“产权”则更接近于房管或土地部门颁发的“产权证”。由此可见，在法律命题上，“有产权性质”的争议，其本质更类似于传统意义上，我们对“小产权房”的诸多讨论。

    小产权房是指在农村集体土地上建设的房屋，未缴纳土地出让金等费用，其产权证不是由国家房管部门颁发，而是由乡政府或村政府颁发，也称“乡产权房”。“小产权房”不是法律概念，是人们在社会实践中形成的一种约定俗成的称谓。该类房没有国家发放的土地使用证和预售许可证，购房合同在房地产管理部门无法给予备案。所谓产权证也不是真正合法有效的产权证。

    而“有产权性质”的养老卡，则往前又走了一步，连乡政府或村政府颁发的“小产权证”都不存在，其权利基础来自合同所形成的长期租赁关系，但却因为“永久卡、终身卡、不记名卡”的功能定义和分类，使其有了经济学意义上的“流动性”，而在法律意义上存在模糊之处。

    就“卡”而言，养老卡则在本质上与其他的“部门货币”（或称“预付卡”）更为一致[7]，不过从金额来看，相较于千余元（或万余元）的购物卡、公交卡、餐饮储值卡等，养老卡的预付金额则高达数十万元，也因其金额的巨大，其资金安全、发卡方的信用资质（备付金）、持卡人的实名制登记等，变得更为敏感。在法律命题上，在合法框架内，则是如何与《单用途商业预付卡管理办法》的匹配问题，但在目前的办法中[8]，单用途预付卡“记名卡”单张金额不得超过5000元，“非记名卡”单张金额不得超过1000元。而一旦跨越了相关红线（超过预付卡金额限制，违反相应管理规定），大额的养老卡若出现某种程度上的违约（在资金使用或预期承诺兑现上，违反合同的事先约定，或资金链断裂），则在法律定性上会涉嫌“非法集资行为”（不以真实消费为目的，承诺在一定期限内向购卡人返还购卡资金并支付一定利息）或“诈骗行为”（是否存在主观上恶意）。综上所述，根据具体情形不同，养老卡在“卡”的层面会涉及不同法律问题，涉及“违约一违规一违法”的边界。

    产权转让行为、租赁行为，或是商业预付行为，不同行为和法律关系的定性，会产生不同的权利义务关系以及法律责任。有产权性质的养老卡，从更为基础的法律概念和关系来剖析，其合法性问题的讨论将涉及以下四个方面：

    （一）土地使用权性质的转换

    从亲和源项目披露的信息来看，在上海浦东新区规划和土地管理局的资料显示，亲和源养老社区所处地块于2006年办理土地使用权出让，土地用途为公共建筑（供特定人群使用），土地性质为工业用地，出让年限仅为50年。由于是以工业用地的性质出让，每亩土地的价格仅为50万元，远低于当时同地区住宅用地的价格，仅相当于约每平方米楼面价750元的土地成本。

    根据我国《土地管理法》的规定，政府对城市土地实行用途管制，建设在工业用地或是作为公共建筑的房地产项目依法并不能取得预售许可证，更难以为人住者办理房屋产权证。

    待这些查明后，整个线条就越来越清晰。在土地用途上，当时项目在申报及获批时，土地用途为公共建筑——供特定人群使用。就真实操作来看，养老卡在首次购买或转让时，有合同义务：人住该社区的男性必须满60岁、女性满55岁；这也在一定程度上，符合了供特定人群使用的要求。而在土地性质上，因土地属于工业用地，所以该项目无法取得预售许可证，以及后续独立切割的房屋产权证。养老卡主要的争议集中在后者，即土地性质上。

    就土地性质和房屋产权证的关系，以“酒店式公寓”和“公寓式酒店”为例作一个补充说明。“酒店式公寓”严格意义上属于居住建筑，土地使用分类为住宅用地，房屋用途为居住，土地使用年限为70年，其特殊性仅在于酒店式的管理，但其本质上仍是住宅，在居住用地上建设，依据《土地登记办法》和《房屋登记办法》的规定，可分套销售，由当地不动产登记机关发放独立的房屋所有权证。

    而“公寓式酒店”属于旅馆建筑，土地使用分类为商服用地，房屋用途为旅（宾）馆，土地使用年限为40年。公寓式酒店的特殊性在于按照公寓式或者单元式房型进行设计建造，但本质上仍是酒店，不属于住宅，依据《土地登记办法》和《房屋登记办法》的规定和相应细则，原则上不得分套销售[9]。

    城市建设用地目前分为8大类[10]：居住用地R、公共管理与公共服务设施用地A、商业服务业设施用地B、工业用地M、物流仓储用地W、道路与交通设施用地S、公用设施用地U、绿地与广场用地G。

    而建筑使用年限由不同的土地性质来决定，根据《中华人民共和国城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》第十二条规定，土地使用权出让最高年限按下列用途确定：居住用地70年；工业用地50年；教育、科技、文化、卫生、体育用地50年；商业、旅游、娱乐用地40年；综合或者其他用地50年。酒店式公寓为居住用地，产权为70年，公寓式酒店一般为商业用地，产权为40年。而市场上所谓的“商住两用房”，则区别于以上两类，通常在土地属性上属于综合用地，有50年的产权，并且根据不同地方的具体规定，可以办理独立的分割产权证，分套进行销售。除了使用年限外，不同的土地和建筑性质，在首付、契税、水电费（分民用水电和非民用水电）等方面也有差异。

    亲和源养老项目，作为建设在工业用地上的具有公共建筑性质的房地产项目，不能像普通商品房一般，通过在建工程的预售，以及后续的分套销售来快速回笼资金。然而，通过“有产权性质的养老卡”的销售，特别是“永久卡”、“不记名卡”，一次性收取多年的居住租金来回收成本，在效果上也确实达到了预售或分套销售的目的；“不记名卡”的转让，也间接达到了可独立转让的效果。因此尽管守住了“特定人群使用”的红线，但在一定程度上，tp钱包官网正版下载存在转换土地性质的争议。毕竟在工业用地、商服用地、居住用地等的差异背后， tpwallet官方版在上海，每亩土地出让价格的差异是天量级的。

    （二）规避限购、转让契税等规则

    自2011年起，房地产市场的调控力度越发强烈。在个别年份和月度，局部地区的房地产市场出现了非理性过热的情绪，房价形成了加速上涨的趋势，限购令、限价令频出。

    限购政策，以上海的限购令为例，其主体内容包括：上海市人民政府办公厅印发《关于本市贯彻〈国务院办公厅关于进一步做好房地产市场调控工作有关问题的通知〉实施意见的通知》，《关于进一步完善本市住房市场体系和保障体系，促进房地产市场平稳健康发展的若干意见》等。其宗旨与目的在于：坚持以居住为主、以市民消费为主、以普通商品住房为主的原则，采取税收、信贷、行政、土地、住房保障等政策措施，多管齐下，有效遏制投资投机性购房，逐步解决居民住房问题，进一步促进本市房地产市场平稳健康发展；其手段包括但不限于：首付款比例[11]、差别化信贷政策、税收措施[12]，以及购房资格[13]等。

    契税，是指在中华人民共和国境内转移土地、房屋权属时向产权承受人征收的一种财产税，承受的单位和个人为契税的纳税人，应当依照《中华人民共和国契税暂行条例》的规定缴纳契税。转移土地、房屋权属是指下列行为：国有土地使用权出让；土地使用权转让，包括出售、赠予和交换；房屋的买卖、赠予、交换等，契税税率一般为3%～5%[14]。

    无论是限购调控政策，还是契税征收对象，针对的都是房屋权属转让行为，包括房屋买卖、房屋赠予、房屋交换等。而在现实操作中，“有产权性质的养老卡”的销售和转让，因不涉及房屋的登记和过户，所以不受上述政策或规则的约束，但受相应政策的外部性影响。在上海限购令出台的次月，养老卡（A卡，永久卡）短期内涨幅在20%以上。养老卡的流转，类似于金融交易中的场外交易市场，既不受交易所相应规则的约束，又因为场内市场监管的趋严，而放大了场外市场的灵活性优势，所以有关通过“有产权性质的养老卡”规避监管规定和政策的争议一直未平息。

    （三）租赁协议的效力以及可继承性

    亲和源的董事长奚志勇曾将这个模式解释为“买卖不破租赁”，虽然业主并未获得房屋产权，但因其订立了长期的房屋租赁合同并享有租赁合同之下的债权，即使房屋产权进行了转让，受让方也不能将租户赶走。然而，真实情况可能并非如此简单。实际上，A卡（永久卡、不记名卡）和B卡（终身卡、记名卡）都将会面临各自的争议。

    对于A卡（永久卡、不记名卡），首先就是“永久”背后的租赁期限问题，《合同法》有明确规定，租赁期限不得超过20年，超过部分无效[15]。而在养老卡销售宣传时，亲和源方面始终强调土地的出让年限为50年（该地区2006年办理土地使用权出让），但租赁合同期限无法覆盖土地出让年限，一旦超过20年，就会因“法定更新”而变成不定期的租赁，出租人可以随时解除合同，或经“约定更新”进入再次续签的状态，而届时是否出租，以及价格为何，则取决于出租人与承租人再次博弈的结果[16]。

    而作为“不记名卡”，其宣传的“缴费金额较高的A卡可以继承，作为遗产留给子女（但人住需要满足年龄条件），也可以转让，转让价格自定”也面对一系列的挑战。首先，租赁期限六个月以上的，应当采用书面形式[17]。如果只是转让卡，而未签署新的租赁（包括转租）合同，将会被视为不定期租赁。另外，其可继承性，也面临挑战，除了双方协议约定的可继承之外，从法律规定上，承租人在房屋租赁期间死亡的，与其生前共同居住的人可以按照原租赁合同租赁该房屋[18]。因此，一旦发生“不记名卡”的多次转让，也会面临法律规定与合同约定的冲突。更有甚者，当“不记名卡”发生遗失或陷入到遗产纠纷，以及租赁物质量不合格等不确定情况，法律上的确权将变得更为复杂。

    B卡（终身卡、记名卡）亦然，“终身”本身也并非一个期限上的确定性概念，除了租赁期限有可能超过20年外，当事人对租赁期限没有约定或者约定不明确，将视为不定期租赁，当事人可以随时解除合同[19]。从双方的约定来看，其中有一条款：如果企业因故破产，则按照国家相关的法律，由政府负责处理清算或者交给其他同类的公司继续运营。但却一直找不到国家相关法律的具体内容。

    对于A/B卡的分析，还只是《合同法》在具体规则适用上的冲突，而更本质上，租赁合同是出租人将租赁物交付承租人使用、收益，承租人支付租金的合同，内容应包括租赁物的名称、数量、用途、租赁期限、租金及其支付期限和方式、租赁物维修等条款。对于“有产权性质的养老卡”，是否可以单纯地理解为一种租赁合同，其“不记名转让”是否就类似于转租，除了一次性的“卡费”外，每年还需要支付年费（且逐年上涨），一旦因年费问题产生纠纷，是否影响租赁的关系等，都无法给出一个明确的解释。

    （四）大额预付卡的备案、监管规定

    商务部于2012年颁布并实施了《单用途商业预付卡管理办法（试行）》。单用途商业预付卡，是企业自主发行的用于商品或服务的兑付凭证，但又兼具融资、集资等类金融属性。从事零售业、住宿和餐饮业、居民服务业的企业法人开展单用途商业预付卡业务时，应适用该办法。

    该办法设专章和专条，对规模发卡企业的资质[20]、备案流程[21]、记账与发票开具[22]、资金管理、监督管理、法律责任等作了规定，并在附则作了补充，已开展单用途卡业务的发卡企业应在本办法实施之日起90日内完成备案，该办法于2012年11月1日起施行。

    《单用途商业预付卡管理办法（试行）》第十三条、第十八条作出了明确的限额规定：企业可发行记名卡和不记名卡，记名卡可挂失。单张记名卡限额不得超过5000元，单张不记名卡限额不得超过1000元[23]。并为了进一步保护持卡人的权利，特别就发卡企业终止兑付未到期单用途卡的情形作了规定[24]。

    特别说明的是，办法中除了对发卡企业资质作基础规定外，第二十四条和第二十六条特别针对“预收资金管理”和“存管资金比例要求”作了“定性”和“定量”规定，明确要求：发卡企业应对预收资金进行严格管理。预收资金只能用于发卡企业主营业务，不得用于不动产、股权、证券等投资及借贷。同时，规模发卡企业、集团发卡企业和品牌发卡企业实行资金存管制度。规模发卡企业存管资金比例不低于上一季度预收资金余额的20%；集团发卡企业存管资金比例不低于上一季度预收资金余额的30%；品牌发卡企业存管资金比例不低于上一季度预收资金余额的40%。

    对于亲和源销售的“有产权性质的养老卡”，是否属于单用途商业预付卡，也存在不同的理解。亲和源自身将其定位为“会员制运营模式”下的“会员卡”，并且在金额上远远高于一般单用途预付卡的限额，但从其实际功能和法律性质来看，确实属于企业自主发行的用于商品或服务的兑付凭证，并且具有了融资、集资等类金融属性。

    有一点可以明确，其发行的金额、期限、兑付规则等都远远高于单用途商业预付卡的规定，风险系数相较更高。从法理来看，应对发卡企业的资质、备案流程、发行与服务、资金管理、监督管理等，参照《单用途商业预付卡管理办法（试行）》提出更高的要求或标准。但实践中，亲和源销售的“有产权性质的养老卡”并没有在当地商务部门做相应的备案，也并没有寻求法规上的依据，亲和源与客户间完全依托于双方的协议（亲和源提供的格式文本），以及企业自身所制定的“会员卡使用规则和相关权益介绍”来规范双方的权利义务。

    如前文所讨论，除了违反《单用途商业预付卡管理办法》，面临行政处罚外，一旦养老卡的发卡机构发生违约，因为没有经过登记备案，合同纠纷将根据具体情形的变化，特别是资金链的断裂（有可能只是单纯的经营现金流短缺），演变为非法集资（以购买“预付卡”、“购物卡”或“预付消费”等名义向社会公众吸收资金）或诈骗行为（主观恶意）的定罪判断。

    产权转让行为、租赁行为，或是商业预付行为的模糊性，为其带来了短期内的监管空白，有了成长的空间，但也为未来的持续发展和突发事件应对，留下了隐患。

    三、商业模式的可持续性

    从商业模式的可持续性来看，养老社区项目的开发投资额大、资金回收期长、盈利能力弱，是共性的问题；而亲和源“养老卡”的出现，也在一定程度上是“倒逼”出来的创新。

    一个有意思的情况是，虽然50年居住权的价格折合每平方米仅8000余元，远低于产权房，但人住小区还需支付每年2万～7万元的年费。按这个标准，一套58平方米的公寓，居住50年至少要花费195万元，并不便宜。之所以受追捧，还在于“永久卡”二级市场转让价格的不断抬升：伴随着上海房价上涨，按照A卡从2008年50万元到2011年89万元，再到近两年过百万价格的涨幅，除掉年费，不但享受了专业养老服务，还有不错的投资收益，这也算整体房地产市场为该“模式创新”营造的独特环境了。

    （一）微观上，确定性（或抗风险性）是在增强还是在减弱

    探讨一个商业模式的可持续性，微观来看，一个有意思的角度可能是看其从创设之初到后续的发展过程中，确定性（或抗风险性）是在增强还是在减弱。

    从部门货币的本质来看，作为预付卡，其困境和成功都在于对“商业信用”的建立。就困境而言，较弱的资本实力，使其不得不用预收款模式实现融资，而硬币的反面，作为小企业，在消费者心中信用偏弱，又使得消费者不能不担心其预付款的风险。

    这也印证了亲和源“养老卡”前期销售的惨淡，但其持续的服务体验和前期消费者的口碑，包括2009年国务院同意上海南汇和浦东两区合并，对地处南汇地区老年公寓的时机利好，构筑了亲和源的“强商业信用”，而对于公共设施分享，向个体收取定额管理费的养老社区业务模式，越多的客户人住，则可以在未饱和的前提下逐步提高边际效益。同时，养老服务业作为服务业的一种，除了理论的积累外，也更重视“临床”的经验。作为先行者，亲和源积累了近10年的管理经验，更为重要的，通过分包商的管理[25]，亲和源将养老服务的品牌积累到了自己的名下，在外看到的不再是一个个独立的服务提供商，而是“亲和源”本身所形成的养老服务平台或组合。

    因此，从确定性角度来看，一旦跨过了前期最艰难的“瓶颈”（资金端和业务端），进入后续业务扩张和平稳期，商业模式的确定性和稳定性都在增强。

    另一个可供比对的具体案例，可能是“共享单车”[26]，两者听起来相去甚远，但从商业本质来看，共享单车业务模式是短途单车业务，锁定了“解决最后几公里出行问题”的核心刚需。其主要的投放对象为一线城市：虽然一线城市的公共交通工具多而密集，但仍存在着很多现实问题，如等车困难、塞车等；共享单车的业务聚焦在公共交通鞭长莫及的细小区域。而“养老卡”锁定的刚需，则是一线城市中因公立养老院不足且房价持续高涨所导致的城市人口居家养老难题，也寄希望于通过“共享服务”的模式，解决另一个维度上“最后几公里”的问题。

    而在商业模式上，两者更为相似的，则是“押金+服务收入”模式，尽管共享单车的押金极少（摩拜单车，每辆单车299元），租用费用极低（每半小时0.5元计价），但其用户规模大，以1000万用户为计，押金将达30亿元，而使用费用（平均1辆单车1元/天收益）每天也达千万元，并有额外的广告投放收入，与养老卡“售卡收入+养老服务收入”一致，所有的“共享经济”模式，在业务拓展前期，均会遇到一系列的瓶颈，但一旦形成规模和强商业信用后，强大的现金流本身，即可创造很好的收益。

    （二）宏观大环境及周期的走势与变化

    在亲和源项目10年运营的长周期上，同区块上海地价的持续性上涨，甚至个别年份的暴涨，都使得——通过低价出售原始养老公寓的使用权，用“原始养老卡”一次性回笼开发成本，再通过溢价出售剩余的产权“新养老卡”，获得持续的增值收益——这一现金流游戏得以一直继续。也正是因为地价的持续上涨，没有发生挤兑，才使得项目度过了最艰难的培育期，并使得养老服务本身得以不断提升、调整，走到规模经济点，并开始逐步扭亏为盈。

    也依然是依托上海服务业收费水平不断上升的大周期，亲和源管理费和会员卡每年调价两次，短短几年间，管理费水平有了3～5倍的增长。也只是因为有上海服务业（特别是家政服务业，以及高档社区物业管理费）收费水平大幅提升作为“掩护”，才使得亲和源管理费的“过快”增长没有引来新老客户的大规模投诉（或起诉）。

    对于宏观环境风险，奚志勇先生本人或其他的股东也在“巧妙”地通过资本市场，将其转嫁到普通股民身上，用股价的波动来反映人们心中的预期。所谓“巧妙”，是指在整个资本运作中，更多地将重点聚焦在“养老服务”而非具体项目上。当下，亲和源已经开始通过实践“以轻资产、输出服务方式”来盈利。万科集团在老年地产领域的试验性项目——房山“幸福汇”中的老年公寓，便是由亲和源来负责整体运营，同时，在二亚、营口、海宁等地，亲和源也不断实现着管理输出。在战略规划上，亲和源也正考虑与央企和保险公司合作，希望能逐渐淡化地产概念，未来以输出服务为主，实现自己的转型。

    四、小结

    很多围绕“部门货币”的讨论，最有意思的部分，都会是在结尾处：对于“合法性”与“商业模式可持续性”之间的关系，商业上的可持续性在多大程度上可以“掩盖”合法性的争论，以及在实践操作上，都是先达到商业成功后，再去寻求合法性的保护，例如对网络支付所给予的牌照[27]。

    在一个“一放就活、一活就乱、一乱就管、一管就死”的循环往复中，去看待某个商业模式或具体项目，会变得更有方向感。尽管市场上的争议仍不绝于耳，很多的焦点都集中在亲和源主要是通过土地的增值和溢价出让来获取的“第一桶金”，而非实质上的通过养老服务来获取收益，同时质疑其在做“份额化”的类资金生意或资本运作。但本着对养老产业的充分兴趣和持久关注[28]，对亲和源模式还是充满着积极的期待。

    亲和源项目运营近10年后依旧未实现盈利，却也未发生倒闭、跑路，或转型为商业房地产住宅项目，这本身就传达了一份正能量。毕竟在调研中，看到了太多养老地产项目更偏向于商业房地产开发，“养老”本身更多作为廉价拿地或宣传的名义，而后期也没有在养老服务本身上做更多的投人和积累。

    当然，政府工业用地的特殊用途（养老）出让，还是一种政策性的扶植。在政策本意上，还是希望致力于福利性或公益性的养老事业，解决基层的养老问题。如果过度的商业化安排，导致养老卡的价格上涨过快，变成了投资，甚至投机标的，开发和运营商又在其中囤货居奇，攫取了暴利，整体的价值判断则会产生实质性的反转。

    另一个可能的结论是，商业的成功并不意味着政策的成功。北京太阳城国际老年公寓采取“反按揭”的方法，即在征得老人同意后，由其将老人原有住房出租，以租金收入入住太阳城；或采取置换的方式，将老人的原有住房与太阳城的老年公寓进行等价换房，到老人去世之后，再将原置换的房产折价返还给其法定继承人。这都是很好的商业模式，也需要依赖“太阳城”自身的“强商业信用”。在获得政府认可后，政府作为政策提出“以房养老”并鼓励各家银行的参与，却并未获得民众的热捧，反而招致不少“不负责”的非议。好的商业模式并不一定是好的政策，两者的初衷、对象和效果都有所不同。

    对于亲和源项目，政府也无须在政策上予以定性或推广。要做的就是确保“专地专用”，既然是以工业用地出让，并以公共建筑用地实行用途管制，必须供特定人群使用，那么它只能用来养老。同时，针对“不以真实消费为目的，承诺在一定期限内向购卡人返还购卡资金、预付资金并支付一定利息”，以购买“预付卡”、“购物卡”或“预付消费”等名义向社会公众吸收资金的行为，应予以坚决打击，这也是政府的责任。

    除此之外，还是应给民营经济更多的空间，毕竟民间和企业家更懂得在现行框架下操作，有着更多的智慧和勇气，就像越来越多的“共享经济”模式。同时，经济主体从一到多，决策由集中到分散，使得各种模式得以存在，也是市场经济的核心。

    登陆资本市场后，会有更多股民的眼睛盯着亲和源的未来发展和募集资金用途（强化养老题材本身，或许已经超越了资金挪用所带来的收益），而奚先生也需要在未来5年完成自己的业绩承诺和保证，换一种方式来实现监管和激励，一切似乎要比5年前看得更为清晰和可靠，而5年后，能否完成扭亏为盈，实现业绩承诺，并逐步用好和扩大这份“强商业信用”，则是亲和源这一研究样本本身，值得人们对其展开更为长久观察和跟踪的价值了。

    （责任编辑：金雪儿）

    注释＝[1]具体内容可见：《宜华健康医疗股份有限公司关于签署亲和源股权收购协议的公告》，证券代码：000150，公告编号：2016-52，第10页。

    [2]同上注，第13页。

    [3]2015年2月，“宜华地产”（000150）发布公告更名为“宜华健康”，公司名称由原来的“宜华地产股份有限公司”变更为“宜华健康医疗股份有限公司”，从地产彻底转型医疗健康领域，在收割完地产的红利后，开始进军医疗健康市场，也才有了“亲和源上市失利，宜华健康奋勇接盘”的故事。可参见相关报道：《地产转型医疗，宜华健康4亿元收购亏损5年的亲和源》（）。

    [4]艾伦？布林德著：《当音乐停止之后——金融危机、应对策略与未来的世界》，中国人民大学出版社，2014（16）。该书分为5个部分，史诗般地再现和分析了金融危机的台前幕后——美国如何遭遇了危机，怎样躲过了衰退，为什么没有完全复苏，现在还应该做些什么，以及面向未来的建议。

    [5]2009年国务院批准撤消原南汇区，将南汇区并入浦东新区，康桥镇随即划入浦东新区版块。康桥镇地区的房屋均价，从2007年不到20000元/平方米，一路上涨，至2017年1月，康桥镇地区待售新房价格已达64000元/平方米。

    [6]除了经济学教材中对“产权”的定义外（经济实体性、可分离性、流动具有独立性），可参读：科斯在英国《经济学》杂志发表的《企业的性质》（1937年11月）一文，成为产权理论产生的重要标志，科斯发表的《社会成本问题》一文（1960年），则是现代西方产权理论发展或逐步成熟的标志。

    [7]参见吴志攀教授对“部门货币”的诠释，非金融部门却发行了本部门的“货币”，称之为“部门货币”，部门货币通过发放有储值、支付、结算功能的储值卡，发卡企业获得的大量集中的资金。相关内容可见吴志攀教授的讲座：《我国金融法治研究——以部门货币为视角》、《从“部门货币”看政府与市场博弈》等。

    [8]《单用途商业预付卡管理办法（试行）》第八条：单张记名卡限额不得超过5000元，单张不记名卡限额不得超过1000元。单张单用途卡充值后资金余额不得超过前款规定的限额。

    [9]可参考各地方细化规定的内容：武汉市房管局、国土规划等4部门联合下发通知（2013），对原规划设计为酒店和有明确生产用途的工业或商服旅游项目，房地产企业在取得核准或备案批复文件后，不得擅自更改项目用地性质和规划用途，未经批准不得擅自分层、分套分割转让。对于该类项目，房管部门不得分层、分套办理该类项目的预售许可证、产权登记、交易和抵押手续。一般不予受理产权分割，并在预售许可证或现售备案证上记载“该项目进行整体销售，不得分割转让”字样。

    [10]中华人民共和国住房和城乡建设部关于发布国家标准《城市用地分类与规划建设用地标准》的公告（第880号）批准《城市用地分类与规划建设用地标准》为国家标准，编号为GB 50137—2011，自2012年1月1日起实施。其中公共管理与公共服务用地A，包括行政办公用地、文化设施用地、教育科研用地、体育用地、医疗卫生用地、社会福利用地、文物古迹用地、外事用地、宗教用地。一般政府所设的公立养老院，会通过划拨形式取得A类用地，而亲和源项目则是在通过工业用地M的出让，获得所使用土地。

    [11]自2016年11月29日起，居民家庭购买首套住房（即居民家庭名下在上海市无住房且无商业性住房贷款记录或公积金住房贷款记录的）申请商业性个人住房贷款的，首付款比例不低于35%。在上海市已拥有1套住房的，或在上海市无住房但有住房贷款记录（包括商业性或公积金住房贷款记录）的居民家庭申请商业性个人住房贷款，购买普通自住房的，首付款比例不低于50%；购买非普通自住房的，首付款比例不低于70%。

    [12]个人将购买不足5年的住房转手交易的，全额征收营业税。

    [13]2016年《关于进一步完善本市住房市场体系和保障体系，促进房地产市场平稳健康发展的若干意见》中，提高了非上海市户籍居民家庭购房缴纳个人所得税或社保的年限，从自购房之日起算的前3年内在上海市累计缴纳2年以上，调整为自购房之日前连续缴纳满5年及以上。

    [14]契税的适用税率，由省、自治区、直辖市人民政府在规定的幅度内按照本地区的实际情况确定，并报财政部和国家税务总局备案。

    [15]《合同法》第二百一十四条：租赁期限不得超过二十年。超过二十年的，超过部分无效。租赁期限届满，当事人可以续订租赁合同，但约定的租赁期限自续订之日起不得超过二十年。不同于日本、德国和我国台湾地区，对租赁合同的最长期限作出限制。例如，日本民法规定，租赁契约的存续期间不得超过20年，若所订租赁契约比这个期间长的，要缩短为20年。我国《合同法》虽规定超过部分无效，但可以续订。

    [16]根据《合同法》释义，如果租赁合同双方当事人在20年期满时，仍然希望保持租赁关系，可以釆取两个办法：一是并不终止原租赁合同，承租人仍然使用租赁物，出祖人也不提出任何异议。这时法律规定视为原租赁合同继续有效，但租赁期限为不定期，即双方当事人又形成了一个不定期租赁的关系，如果一方当事人想解除合同随时都可以为之，这种情况被称为合同的“法定更新”。二是双方当事人根据原合同确定的内容再续签。一个祖赁合同，如果需要较长的祖期，当事人仍然可以再订一个祖期为20年的合同，这种情况被称为“约定更新”。

    [17]《合同法》第二百一十五条：租赁期限六个月以上的，应当釆用书面形式。当事人未釆用书面形式的，视为不定期租赁。

    [18]《合同法》第二百三十四条规定：承租人在房屋租赁期间死亡的，与其生前共同居住的人可以按照原租赁合同租赁该房屋。

    [19]《合同法》第二百三十二条：当事人对租赁期限没有约定或者约定不明确，依照本法第六十一条的规定仍不能确定的，视为不定期租赁。当事人可以随时解除合同，但出祖人解除合同应当在合理期限之前通知承租人。

    [20]第四条：规模发卡企业是指除集团发卡企业、品牌发卡企业之外的符合下列条件之一的企业：（一）上一会计年度年营业收入500万元以上；（二）工商注册登记不足一年、注册资本在100万元以上。商务部可以根据具体情况调整规模发卡企业标准，以公告的形式公布。

    [21]第七条、第九条，其中第七条明确要求：“发卡企业应在开展单用途卡业务之日起30日内按照规定办理备案”，第九条规定，应向备案机关提交下列材料：（一）经审计机构审计的上一年度财务报表（加盖公章），但工商注册登记不足一年的规模发卡企业除外；（二）实体卡样本（正反面）、虚拟卡记载的信息样本；（三）单用途卡业务、资金管理制度；（四）单用途卡购卡章程、协议；（五）资金存管账户信息和资金存管协议。

    [22]第十七条：单位一次性购买单用途卡金额达5000元（含）以上或个人一次性购卡金额达5万元（含）以上的，以及单位或个人釆用非现场方式购卡的，应通过银行转账，不得使用现金，发卡企业或售卡企业应对转出、转入账户名称、账号、金额等进行逐笔登记。发卡企业和售卡企业应严格按照国家有关规定开具发票。

    [23]第十八条：单张记名卡限额不得超过5000元，单张不记名卡限额不得超过1000元。单张单用途卡充值后资金余额不得超过前款规定的限额。

    [24]第二十二条：发卡企业终止兑付未到期单用途卡的，发卡企业和售卡企业应向持卡人提供免费退卡服务，并在终止兑付日前至少30日在备案机关指定的媒体上进行公示。

    [25]在亲和源养老社区中，美国爱玛克负责项目物业管理，餐饮承包给法国索迪斯，会所承包给香港美格菲健身倶乐部，社区内的医院则是由上海曙光医院负责。就服务本身而言，除了作为机构具备更为专业的选任眼光和议价能力外，有了对分包服务商的监督、评价，特别是独立撤换，使得亲和源的养老服务可以做局部的拆换调整，以优化、适应老年人群的需要。

    [26]共享单车是指企业在校园、地铁站点、公交站点、居民区、商业区、公共服务区等提供自行车单车共享服务，是一种分时租赁模式。

    [27]根据《中华人民共和国中国人民银行法》等法律法规，中国人民银行制定了《非金融机构支付服务管理办法》，经2010年5月19日第7次行长办公会议通过，自2010年9月1日起施行。并于2011年5月26日，向第一批（17家）企业颁发第三方支付牌照，确立合法化地位。

    [28]余峰、张佳慧等人主持完成的挑战杯项目：《社区模式下的养老产业？从政策指导到行业监管——“社区养老”与“养老社区”的市场化探索》（2011），获得北京大学第十九届“挑战杯”课外学术科技作品竞赛校级特等奖。